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Jul 04, 2023

50年間インフレを阻止してきたマネードクターがFRBの過剰修正が不況を引き起こすと語る

L'economista Steve Hanke ha costruito una carriera di 50 anni come "dottore del denaro" del mondo.

経済学者のスティーブ・ハンケ氏は、世界的な「マネー・ドクター」として50年のキャリアを築き、インドネシアからカザフスタンまでの国家元首や財務大臣にアドバイスを行ってきた。 同氏は現在、南米でインフレ抑制に向けて2人の大統領候補と協力している。ベネズエラでは、2024年選挙のキリスト教民主党COPEIの候補者であるロベルト・エンリケス氏が、カレンシーボードの設計を担当する首席経済顧問としてハンケ氏を雇用した。 アルゼンチンでは、10月に国家指導者として立候補する自由主義党のハビエル・ミレイ候補の側近らが、3月に103％に達した物価爆発に対処するための青写真についてハンケ氏に相談している。 しかし、彼が助けられそうにない国が 1 つあります。それは米国です。

ジョンズ・ホプキンス大学の応用経済学教授ハンケ氏は本日、米連邦準備制度理事会が低インフレとさまざまな病状経済に堅調な健全性の組み合わせをもたらすための処方箋を満たすことを拒否していると非難した。 ハンケ氏の見解では、FRBは、物価急騰を招く無謀な政策を採用し、その後の波が来るのを見かねた後、現在、すでに退治された龍を退治するために、あまりにも長い間、過剰で残忍な武力を行使しているということだ。 「インフレはバックミラーの中にあるのに、FRBはそれを認識すらしていない」と彼は言う。 「現在課されている金融引き締めは、終わった問題を狙ったもので、今後の影響は消費者の需要と経済成長に打撃を与えるだろう。」

ハンケ氏はマネタリズムの第一人者であり、マネーサプライの変化がインフレ率とGDPの拡大・縮小を決定する最大の要因であるという理論的主張である。 その最も有名な擁護者でありハンケの指導者であるミルトン・フリードマンは、その4つの構成要素の変化に関するマネタリストの公式、MV = Py（貨幣供給量×貨幣の速度が価格水準×商品とサービスの量に等しい）を彼の赤いキャデラックのカリフォルニアに誇示していた。ナンバープレート。 フリードマンが説明したように、「インフレは、産出量よりも貨幣量のより急速な増加によってのみ生じ得るという意味で、いつでもどこでも貨幣現象である。」 広範に測定されたマネーサプライは M2 として定義され、流通している現金、当座預金や普通預金、短期金融市場口座の資金など、すぐに使用できるすべてのお金を示します。 簡単に言うと、マネタリストたちは、M2の成長が財やサービスの生産高の増加を上回ったときにインフレが勃発し、新しい自動車、半導体、または航空座席が市場に登場するたびに、より多くの新たなお金が飛び交うと主張している。

ハンケ氏は、FRBがマネーサプライを過剰に生産しながら無視することでインフレ爆発を引き起こしたと主張している。 今では、M2 の重要性を無視し、強く絞りすぎることで、治療法が失敗しています。 「第一に、FRBは、パウエル議長がインフレに影響を及ぼさないと主張した、まったく前例のないM2爆発を計画した」とハンケ氏は驚嘆する。 「FRBは、CPI（消費者物価指数）の高騰の原因であるとされるこれらすべての非金銭的外部要因について、その原因について煙幕を張った。それは、新型コロナウイルスショック、石油とOPECショック、ウクライナ戦争ショックだった」サプライチェーンショックです。それらはすべて、相対的な価格にのみ影響を及ぼします。たとえば、家電製品の価格が横ばいのまま中古車の価格がどのように上昇するかということです。全体的なインフレには影響しません。マネーサプライがすべてです。ここには785人のエコノミストがいます。 FRBシステムはまだ確立していませんでしたが、私たちが知る限り、インフレの爆発を予測したものは誰もありません。」

ハンケ氏は、現在FRBは金融のむち打ち行為を行っていると述べた。 「中央銀行は歯車を驚くほど突然逆転させた」と彼は言う。 「FRBは量的引き締め（QT）を利用して、消費者が使わなければならないお金を非常に速いペースで使い果たしている。同時に、銀行は自動車ローンや住宅ローンなどの融資を受けることを非常に困難にしている。」 同氏によれば、信用の減少は主にFRBの大幅な利上げの結果ではないという。 「確かに、それはローンの価格をより高価にするという役割を果たしてきたが、利上げは本当に重要なこと、つまりマネーサプライの軌道を導くものだ」と彼は言う。

ハンケ氏は、1960年以来3期にわたり、中央銀行はインフレの上昇を抑えるためにフェデラル・ファンド金利を引き上げてきたが、経済成長は引き続き好調だったと指摘する。 たとえば、1993 年から 1995 年にかけて FRB は金利を 3% から 6% に引き上げましたが、失業率は 6.5% から 5.8% に低下し、GDP は年間 3% 増加しました。 「現在との違いは、当時は誰もが楽観的だったので、信用需要が旺盛だったということです。銀行融資のおかげでマネーサプライは増加し続けました」とハンケ氏は言う。 簡単に言えば、信用の需要と供給の両方が潤沢だったため、経済は利上げに耐えることができた。

ハンケ氏は、当時の好景気と同じくらい現在のシナリオは厳しいと語る。 「今、人々は不況を恐れています」と彼は言う。 「信用需要はかなり弱くなっています。」 それは話の半分です、と彼は言います。 もう半分は、重要な流動性源である供給側、つまり銀行の新規融資意欲と能力も急速に低下していることだ。 「シリコンバレー銀行とファースト・リパブリックの破綻を受けて、FRB当局者らは中規模金融機関に対する規制強化と既存ルールのより厳格な執行を主張するようになった。さらに、FRBとは異なり、商業銀行はマネーサプライとそれに関連する流動性を監視している」そして、短期国債の金利が長期ローンで得ている金利、したがって顧客に預金で支払える金額をはるかに上回っているため、金融引き締めがさらに進み、預金が吸い取られ続けるのではないかと彼らは懸念している。」 預金基盤が低下するにつれて、新たな融資を行うための資金も減少します。 「人々が景気後退に備えているため、供給側の信用収縮と弱い需要が発生しています」とハンケ氏は言う。 「それがワンツーパンチだ。」

その結果、FRBと銀行を合わせて、消費者が食料品、屋外デッキ、レストランでの食事を購入するために利用できる金額が急速に縮小している。 言い換えれば、QT と信用低下の合流点が M2 を襲っているということです。 「マネーサプライが減少しているのは、1948年から1949年の期間以来初めてです」とハンケ氏は言う。 （1920年以降、他のわずか3回の下落のうち2回は大恐慌の最中に起きた。）「しかし、インフレが瀕死の状態にあるにもかかわらずFRBが依然としてこうした残酷で厳格な政策を推進しているということは、景気後退がすでに想定されていたものよりもさらに深刻になる可能性があることを意味している。」

問題は、その圧縮がそれほど悲惨であるならば、特に堅調な雇用と賃金上昇によって測定される経済が依然として比較的好調に見えるのはなぜでしょうか? ハンケ氏は、マネーサプライの大きな変化は長いリードタイムを経てGDPとインフレを促進するだけだと指摘する。 同氏は、「FRBは『データ依存』している。つまり、現在の数字が示す内容に基づいて決定を下しているということだ」と述べた。 「中央銀行の政策に主に影響を与えるのは新たな賃金と雇用統計だ。しかし、それらは『遅行指標』だ。 「この数字は、何ヶ月も前に始まった金融力によって引き起こされた現在の傾向を示しているだけだ。インフレの変動は、それを引き起こすマネーサプライの動きから12～24ヶ月後に現れる。」

こうした反応の遅れは、歴史的なマネーの暴落は全くインフレではなかったとFRBが長い間主張しながらどうやって逃げ切ったのかを例示している。 金融政策に関する長い導火線は、依然として好調な経済が現在の厳格な政策が急激な景気後退を予見するものではなく、米国がおそらく「軟着陸」に向かっていることを示しているとパウエル氏が主張するための隠れ蓑にもなっている。 ハンケ氏によれば、FRBがこれまでマネーサプライに盲目だったことは、今後の危険に対する現在の無知を反映しているという。

ハンケ氏は極めて先見の明があり、具体的で、FRBのパンデミックによる過剰な景気刺激策が物価の高騰を招くことを、他のエコノミストよりも事実上誰よりも早く予測していた。 この初期の発言は、中央銀行の継続的な締め付けも同様に極端で誤った方向であるという同氏の現在の予測に信憑性を与えるものとなっている。 ハンケ氏にとって、両方の誤りの原因はFRBが通貨供給量の監視と管理を怠っていることだという。

ハンケ氏が「貨幣のバスタブ」の例を使って、資金の流入が多すぎるとインフレがどのように引き起こされ、資金が少なすぎるかまったく流入しないと、経済を混乱させる流動性不足がどのように引き起こされるかを示したのは有名な話だ。 ハンケ氏は、新たな資金が2つのソースから浴槽に流れ込むと指摘する。 それらは浴槽に水を注ぐツイン蛇口です。 1つ目はFRBです。 中央銀行は個人から米国債やファニーメイやフレディマックが発行した住宅ローン担保債券を購入することで新たなお金を生み出す。 債券を販売する人々は、M2 の大部分を占める当座預金口座と普通預金口座に現金を預け、そのお金を食料品店や家庭用品店、遊園地で使用します。

マネーサプライを供給する 2 番目の栓は銀行融資です。 「人々は気づいていませんが、伝統的にM2の成長のほとんどはFRBではなく銀行によるものです」とハンケ氏は言う。 「現在、銀行預金はM2の82％強を占めています。」 銀行は、債務不履行に陥る顧客が比較的少なく、将来的には良い時期が来ると確信している場合、預金のより多くの割合を新規融資に注ぎ込みます。 顧客は、クレジットカードで借りたお金を受け取ったり、住宅金融商品を現金化したりして、その収益を普通預金口座や当座預金口座に預けます。 その後、銀行はその新たな資金を使ってさらに信用を拡大し、フライホイールの力学で M2 をさらに引き上げます。

浴槽には排水口が2つあります。 一つ目は経済成長です。 これを「G」ドレインと呼びます。 米国がより多くの財とサービスを生産すると、その拡大がマネーサプライの増加を相殺します。 浴槽に入る新たな資金に比べてGDP生産の拡大が速ければ速いほど、インフレ水圧は低くなります。 2 番目の排出口は「金銭の需要」または「DM」排出口と呼ばれます。 経済が成長するにつれて、人々はより多くのお金を稼ぎ、保有するようになります。 彼らが使わずに保管しておく余分なお金は、価格の上昇を和らげます。

流入が流出を若干上回った場合、蓄積はゆっくりと増加しますが、心配する必要はありません。 実際、そのシナリオはFRBの2%のインフレ目標の達成と一致している。 しかし、2 つの蛇口がフル稼働していると、G バルブと DM バルブが機能しなくなり、水が浴槽の側面に噴き出し、過剰な膨張が発生します。

ハンケ氏は、2022年夏までに通貨の噴出が非常に巨大になり、インフレが長期間にわたって高止まりするだろうと見ていた。 同氏は２０２３年末のＣＰＩは約５％になると予想した。 しかし、昨年夏から始まったFRBの突然の大幅なUターンは、エコノミスト自身の突然の反転を促した。 見通しの変化の背景には二重の打撃があった。 FRBはハンケ氏の予想をはるかに上回る記録的な速さでバランスシートを縮小していた。 同時に、貸し手は自由に動いていた信用の蛇口を急速に元に戻し始めた。 「これほどの規模の量的引き締めは1930年代以来行われていない」とハンケ氏は断言する。 「さらに、シリコンバレー銀行の惨事が起きる前から信用はすでに低下していたが、融資をさらに下げる改革が目前に迫っているため、現在はその低下がさらに加速している。この2つの力が合わさって、消費者がモノを買う力を削いでいる。」

金融情勢がどのようにして洪水から干ばつに急速に変化したかを確認するために、浴槽に戻りましょう。 2020 年 2 月以降、M2 の累積増加率は 33.6% です。 (QT と融資の低下による縮小により、ピークの 40% からすでにほぼ 6% 以上が差し引かれています。) さて、すべての流出を見てみましょう。 2020年初頭以降、GDPは6.3％増加し、貨幣需要は5.1％増加した。 そしてインフレはM2のさらに17%を吸い取った。 すべてを合計すると、浴槽内に残るのは累計で 4.7% だけになります。 浴槽には新しいものは何も入ってきません。 そして、GDPは依然としてプラスであり、貨幣需要は依然としてプラスであり、インフレは依然として活発です。 そのため、「水位」は下がり続け、経済の流動性を枯渇させ、景気後退を早めるだろう。

ハンケ氏によれば、問題は、銀行が事業縮小を行っている一方で、FRBが月950億ドルのペースで資金を圧迫するQTを依然として進めていることだという。 M2 の急上昇と同様に、マネーサプライの低下には長い遅れが生じることに留意してください。 ハンケ氏は数カ月前、年末までにインフレ率が２─５％になるとの新たな予測を示した。 彼は今、この数字が自分の範囲の下限に達するかもしれないと考えている。

「バスタブはすでにほぼ空になっており、FRBはマネーサプライを監視していないため、FRBはそれを知りません」とハンケ氏は結論づけた。 「もしFRBがこの路線を続ければ、浴槽の水を抜くことになるだろう。そして浴槽が空になったら、本当に問題が起きるだろう。」 同氏は、中央銀行は不況を避けるためにM2を大幅に増やすのではなく、控えめに成長させるべきだと主張する。 ベテランの運動家にとって、インフレ率がゼロ近くに近づいているときに人々のポケットからドルを引き出すことは狂気の定義だ。

空の浴槽で溺死できるのはFRBだけだ。